H ρύθμιση των χρηματοπιστωτικών συναλλαγών υψηλής ταχύτητας στην ΕΕ: μάχη σκοτεινών γιγάντων

3 Δεκ.

Αναδημοσίευση από την Λεύγα

Μέρος πρώτο: ιστορία και (λίγη) θεωρία

του Γιώργου Βασσάλου

BATS-ChiXH τάση για την αυτοματοποίηση των χρηματοπιστωτικών συναλλαγών άρχισε τη δεκαετία του ’80.1 Η προώθηση της ρευστότητας των χρηματαγορών επιλέχθηκε από την πολιτική εξουσία στη Δύση ως το μοντέλο εξόδου από την κρίση υπερσυσσώρευσης και αντιμετώπισης της πτωτικής τάσης του ποσοστού κέρδους στη βιομηχανική παραγωγή τη δεκαετία του ’70.

Η μεγάλη ειρωνεία είναι ότι η εγκαθίδρυση του κράτους πρόνοιας συνέβαλε επίσης με ένα τρόπο, αθέλητα ίσως, στην προετοιμασία του εδάφους για την απελευθέρωση της χρηματοοικονομίας. Αν πάρουμε συνολικά τις ασφαλιστικές και επενδυτικές εταιρείες, αλλά και τα συνταξιοδοτικά ταμεία, οι τρεις κατηγορίες μαζί διεξήγαν το 75% του συνολικού όγκου των συναλλαγών στο χρηματιστήριο της Νέας Υόρκης (NYSE) το 1975, ενώ αντίθετα το 1950 το 80% των συναλλαγών πραγματοποιούνταν από ιδιώτες επενδυτές. Οι νέοι αυτοί «θεσμικοί» επενδυτές διεκδικούσαν τα προνόμια που θεωρούσαν ότι τους αναλογούν, δεδομένης της θέσης που κατείχαν στην αγορά. Το 1975, η συλλογική θέσπιση του ύψους των τραπεζικών προμηθειών για την έκδοση ομολόγων και άλλων τίτλων, μια παλιά πρακτική που ίσχυε για 150 χρόνια, καταργήθηκε στη Νέα Υόρκη. Έκτοτε οι τράπεζες είναι υποχρεωμένες να ανταγωνίζονται μεταξύ τους για το ποια θα προσφέρει φθηνότερες προμήθειες στους θεσμικούς επενδυτές.2 Η αλλαγή αυτή άνοιξε διάπλατα τον δρόμο σε νέου τύπου πωλητές και μεσάζοντες χρηματοοικονομικών τίτλων, όπως τα διάφορα επενδυτικά ταμεία.

Το χρηματιστήριο του Λονδίνου (LSE) πήρε τη σκυτάλη το 1986, καταργώντας κι αυτό τις κοινή συναινέσει οριζόμενες προμήθειες. Την ίδια στιγμή, εισήγαγε την ηλεκτρονική οθόνη ως βάση των συναλλαγών (trading), ακολουθώντας παρόμοιες εξελίξεις που λάμβαναν ήδη χώρα στις Ηνωμένες Πολιτείες (http://goo.gl/CGv78m).

Το δεύτερο κύμα της απελευθέρωσης ήρθε το 1993, όταν τα χρηματιστήρια άρχισαν να μετατρέπονται από κλειστοί προσωποπαγείς οργανισμοί σε μετοχικές εταιρείες (πρώτα το χρηματιστήριο της Στοκχόλμης, έπειτα η Κοπεγχάγη και το Ελσίνκι, με το Λονδίνο να ακολουθεί το 2000).3 Το χρηματιστήριο της Νέας Υόρκης, που από το 1972 εφάρμοζε μετοχική δομή γιατα 10 από τα 33 μέλη του ΔΣ του, ολοκλήρωσε τη διαδικασία μετοχοποίησής του το 2005.

Τα μετοχοποιημένα χρηματιστήρια είναι πλέον εισηγμένα στον ίδιο τους τον εαυτό, όπως οι υπόλοιπες εταιρείες και μπορούν να εισαχθούν και σε άλλα χρηματιστήρια. Τα «φορντιστικά» εθνικά χρηματοοικονομικά συστήματα αντικαταστάθηκαν, λοιπόν, από ένα διεθνή ανταγωνισμό τόσο στο εσωτερικό του κάθε χρηματιστηρίου, όσο και ανάμεσα στα διάφορα χρηματιστήρια. Όπως μας εξηγούν οι οικονομολόγοι Angelo Riva και Marc Lenglet: «Τα μέλη ενός κλειστού χρηματιστηρίου που λειτουργεί σε βάση αμοιβαίου οφέλους έχουν συμφέρον να περιορίσουν την είσοδο νέων μελών (και τη ρευστότητά τους), προκειμένου να αυξήσουν στο μέγιστο τα εισοδήματά τους [σσ. όσο πιο λίγοι είναι τόσο πιο πολλά έσοδα αντιστοιχούν στον καθένα], ενώ ένα χρηματιστήριο με μετόχους έχει ακριβώς το αντίθετο συμφέρον» (Riva και Lenglet, ό.π.), δηλαδή να αυξήσει όσο γίνεται τα μέλη του και τη ρευστότητά του. Οι επενδυτές αναζητούν τις πιο συμφέρουσες τιμές συναλλαγών σε παγκόσμια κλίμακα και τα χρηματιστήρια ανταγωνίζονται μεταξύ τους ως προς το κόστος εισδοχής σε αυτά των συμμετεχόντων στην αγορά, αλλά και όσον αφορά την ανάπτυξη ισχυρών δομών πληροφορικής, συμβατών με τα συστήματα των μεσαζόντων (brokers) που είναι ικανά να εκτελούν εντολές σε περισσότερες από μία πλατφόρμες συναλλαγών.

Η FOA (Futures & Options Association), ένα από τα βασικά λόμπι διαπραγματευτών τίτλων (κυρίως τραπεζών και εταιρειών ενέργειας) σε υψηλή συχνότητα, περιγράφει την έλευση του αλγοριθμικού trading μέσω υπολογιστών ως μια «φυσική εξέλιξη» από τον μαυροπίνακα με την κιμωλία (πάνω στον οποίο, από το 19ο αιώνα, αναγράφονταν οι τιμές, και τον οποίο κουβαλούσαν νεαροί που τους αποκαλούσαν «δρομείς») στο χρηματιστήριο διά βοής και το τηλεφωνικό trading (http://goo.gl/dHzU8V). Τα περισσότερα χρηματιστήρια σήμερα έχουν περάσει στο ηλεκτρονικό trading και έχουν καταργήσει εντελώς ή σχεδόν τη διαπραγμάτευση διά βοής και διά χειρονομιών (http://goo.gl/Fgv6Tt).

Τα χρηματιστήρια εισάγονται στον εαυτό τους με στόχο να συγκεντρώσουν κεφάλαια για να επενδύσουν στην τεχνολογική έρευνα και καινοτομία που θα αυξήσει την ταχύτητα των συναλλαγών.4 Η ευρωπαϊκή οδηγία για τις αγορές χρηματοπιστωτικών μέσων (γνωστή ως MiFID) υιοθετήθηκε το 2004 και άρχισε να εφαρμόζεται το 2007, συνοδευόμενη από έναν κανονισμό. Η νομοθεσία αυτή ολοκλήρωσε την καθιέρωση ενός μοντέλου «της αγοράς των αγορών» στην Ευρώπη. Κατήργησε το μονοπώλιο των εθνικών αγορών όπου αυτό επιβίωνε de jure (στον ευρωπαϊκό Νότο κυρίως) και επιτέθηκε στα de facto μονοπώλια.

Αυτή η δημιουργία μιας πανευρωπαϊκής αγοράς χρηματοοικονομικών προϊόντων επιτάχυνε ριζικά τη χρήση αλγοριθμικών συστημάτων συναλλαγών υψηλής ταχύτητας. Πέρα από τα χρηματιστήρια, η νομοθεσία αναγνώριζε και κάποιες νέες και λιγότερο διαφανείς πλατφόρμες συναλλαγών, όπως τα «πολυμερή συστήματα διαπραγμάτευσης» (MTFs). Κοινοπραξίες τραπεζών ξεκίνησαν, λοιπόν, να στήνουν τέτοια πολυμερή συστήματα. Τον Νοέμβρη του 2011, το 35% του όγκου των συναλλαγών στις ευρωπαϊκές αγορές διεξαγόταν μέσω συστημάτων υψηλής συχνότητας. Την ίδια εποχή, σε ορισμένες αμερικανικές αγορές το αντίστοιχο ποσοστό ξεπερνούσε ήδη το 50%. Οι εταιρείες που έχουν στη διάθεσή τους εξοπλισμό υψηλής συχνότητας μπορούν να εισαγάγουν, να τροποποιήσουν ή να ακυρώνουν εντολές αγοράς ή πώλησης χρηματοοικονομικών προϊόντων μέσα σε κλάσματα του δευτερολέπτου. Δεδομένου ότι τέτοιες ταχύτητες ξεπερνούν την ανθρώπινη δυνατότητα αντίληψης, τα λογισμικά είναι προγραμματισμένα να αποφασίζουν τα ίδια με ημιαυτόνομο τρόπο πού και πότε θα παρέμβουν (Riva και Lenglet, ό.π.). Τέτοια συστήματα ήταν ακόμα σπάνια στις αρχές της δεκαετίας του 2000. Συνεπώς, έχουμε να κάνουμε με μια τεράστια αλλαγή που συντελέστηκε μέσα σε λιγότερο από μια δεκαετία, με τη νομοθεσία της ΕΕ να παίζει καταλυτικό ρόλο σε αυτή.

Έχοντας ως εφαλτήριο την απο-αμοιβαιοποίηση και το άνοιγμα στον ανταγωνισμό, αλλά και το «Ευρωπαϊκό Σχέδιο Δράσης για τις χρηματοπιστωτικές υπηρεσίες» (FSAP) το 1999, τα χρηματιστήρια του Παρισιού, των Βρυξελλών και του Άμστερνταμ συγχωνεύτηκαν ήδη το 2000 για να δημιουργήσουν το Euronext. Το 2002, το Euronext απέκτησε ακόμα το χρηματιστήριο της Λισσαβόνας κι ένα μικρό χρηματιστήριο του Λονδίνου, το Futures & Options Exchange (http://goo.gl/8TDTPW). Η πώληση των αλγοριθμικών συστημάτων άρχισε να αποτελεί μια από τις βασικές πηγές εσόδων για τα χρηματιστήρια. Ο τεχνολογικός ανταγωνισμός ωθεί, πέρα από την ενιαιοποίηση των ευρωπαϊκών αγορών, στη διατλαντική ενιαιοποίηση: τον Απρίλη του 2006 το Euronext συγχωνεύτηκε με το χρηματιστήριο της Νέας Υόρκης προκειμένου να δημιουργηθεί το τωρινό NYSE Euronext. Τον ίδιο μήνα το αμερικανικό χρηματιστήριο NASDAQ έγινε ο πιο σημαντικός μέτοχος του Χρηματιστηρίου του Λονδίνου (LSE).5

Λίγη θεωρία

Η ιδέα πίσω από την απόλυτη αποχαλίνωση του παγκόσμιου χρηματιστηριακού ανταγωνισμού ήταν ότι η δημιουργία μιας απεριόριστης ρευστότητας μπορεί να είναι η απάντηση στις διαδοχικές κρίσεις. Την άποψη αυτή εξέφραζε επίσημα ο Άλαν Γκρίνσπαν από τότε που διορίστηκε πρόεδρος της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ, της FED, το 1987. Όσο αφορά την ΕΕ τώρα, η ομάδα εμπειρογνωμόνων που προετοίμασε την πρώτη οδηγία MiFID (2004), και της οποίας ηγούνταν ο βαρόνος-τραπεζίτης Lamfalussy,6 στήριξε τα συμπεράσματά της σε ένα ακαδημαϊκό άρθρο του Ross Levine και της Sara Zervos, το οποίο διαβεβαίωνε ότι η ρευστότητα των χρηματιστηριακών αγορών είναι θετικά αντιστοιχισμένη με «την οικονομική ανάπτυξη, τη συγκέντρωση κεφαλαίων και τη βελτίωση της παραγωγικότητας» (http://goo.gl/hIfbQ3).

Αυτή η πίστη βασίζεται στο δόγμα της «αποτελεσματικότητας των χρηματοπιστωτικών αγορών». H θεωρία αυτή υποστηρίζει ότι η αξία των χρηματοοικονομικών προϊόντων δεν μπορεί να αποσυνδεθεί από την αξία των επενδύσεων στην «πραγματική οικονομία», αλλά αποτελεί περισσότερο μια έκφραση του πραγματικού ρίσκου για την αποδοτικότητα αυτών των επενδύσεων. Συνεπώς, ο χρηματοοικονομικός ανταγωνισμός δεν μπορεί παρά να οδηγήσει στον καλύτερο δυνατό καταμερισμό των πόρων και στη σταθερότητα. Στο πρόσφατο βιβλίο του Η αυτοκρατορία της αξίας, ο οικονομολόγος André Orléan έδειξε – προσφέροντας μια ενδελεχή εξήγηση με πολλά παραδείγματα– ότι οι τιμές των χρηματοοικονομικών προϊόντων καθορίζονται μέσα από την προσπάθεια των συμμετεχόντων στην αγορά να μαντέψουν τις εκτιμήσεις-προτιμήσεις των υπολοίπων, κάτι το οποίο καταλήγει στη δημιουργία (κοινωνικών) συμβάσεων στο εσωτερικό της χρηματοοικονομικής κοινότητας, βάσει των οποίων διαμορφώνονται οι τιμές. Έδειξε λοιπόν ότι στην πραγματικότητα έχουμε να κάνουμε με μια συστηματική και διαρκή αποσύνδεση των τιμών από ρεαλιστικές εκτιμήσεις της «αντικειμενικής» αξίας τους. «Σε μια χρηματοοικονομική αγορά κάνει κανείς όχι αυτό που εκτιμά ο ίδιος, αλλά αυτό που εκτιμά ότι θα εκτιμήσει συλλογικά η αγορά», γράφει ο Orléan.7 Είναι χρήσιμο να σκεφτούμε επίσης ότι οι μεγάλοι επενδυτές –που, σημειωτέον, είναι π.χ. αυτοί που διαθέτουν την τεχνολογία υψηλής συχνότητας– βαραίνουν πολύ περισσότερο από τους μικρούς επενδυτές όσον αφορά τη διαμόρφωση της συμφωνίας της χρηματοοικονομικής κοινότητας που εκφράζεται με τις τιμές που ανακοινώνει. Τελικά, θα ήταν πολύ ορθότερο να μιλάμε για δομική και διαρκή αναποτελεσματικότητα των χρηματοοικονομικών αγορών. Μα τότε λοιπόν γιατί συνεχίζουν να γιγαντώνονται;

O Καρλ Μαρξ γράφει στο Κεφάλαιο (αγγλική και γερμανική έκδοση, δικές μου υπογραμμίσεις): «Τρεις παράγοντες: η κίνηση των τιμών, η μάζα των εμπορευμάτων που κυκλοφορεί, και τέλος η ταχύτητα κυκλοφορίας του χρήματος, μπορoύν […] να αλλάζουν, για αυτό τον λόγο, το άθροισμα των τιμών που πρέπει να πραγματοποιηθεί, επομένως και η μάζα των μέσων κυκλοφορίας που καθορίζεται [από τους εξαιρετικά] πολυάριθμους συνδυασμούς [των τριών αυτών παραγόντων]».8 Κι επίσης: «η ταχύτητα της κίνησής [του νομίσματος] αντικατοπτρίζει την ταχύτητα των αλλαγών μορφής [των εμπορευμάτων], τη συνεχή εισδοχή των διαδοχικών μεταμορφώσεών τους, της μίας μέσα στην  άλλη».9

Παρατηρώντας τις σημερινές χρηματαγορές υψηλής συχνότητας οι Riva και Lenglet γράφουν: «το κέρδος δημιουργείται από την πολύ γρήγορη περιστροφή της εκκίνησης της κυκλοφορίας, χωρίς οι εντολές αυτές να απαιτούν σημαντικές δεσμεύσεις κεφαλαίου». Το κέρδος είναι νέα «μάζα των μέσων κυκλοφορίας» ή πιο απλά χρήμα στη μία ή την άλλη μορφή. Όταν οι καπιταλιστές δεν μπορούν να αποσπάσουν αρκετό κέρδος από την κίνηση των τιμών ή την αύξηση των εμπορευμάτων, τότε το κάνουν επιταχύνοντας την κυκλοφορία του χρήματος και τις αλλαγές στις μορφές που παίρνει ως εμπόρευμα (αγορά και πώληση τίτλων χρέους, χρηματοοικονομικών προϊόντων κ.λπ.). Ο Orléan γράφει: «η χρηματοοικονομική σφαίρα είναι ένα συλλογικό σχέδιο των κεφαλαιούχων που στοχεύει στην παράκαμψη των περιορισμών που επιβάλει η ακινησία στην ανάπτυξη και επέκταση του κεφαλαίου».  Το κεφάλαιο βρέθηκε σχετικά ακινητοποιημένο από την πτώση της αποδοτικότητας των παραγωγικών επενδύσεων (ή την πτωτική τάση του ποσοστού κέρδους) στα τέλη της χρυσής τριακονταετίας. Η επίθεση στα δικαιώματα των μισθωτών εργαζομένων και στο μερίδιό τους στον παραγόμενο πλούτο (που συχνά εκφράζεται με το μέγεθος του ΑΕΠ) από τα τέλη της δεκαετίας του ’70, σε παγκόσμια κλίμακα, είναι μια επιχείρηση συμπίεσης της τιμής του εμπορεύματος-εργασία ώστε να αυξηθούν τα περιθώρια κέρδους. Δεν είναι όμως αρκετή. Στη χρηματοοικονομική σφαίρα, το κεφάλαιο μπορεί να δημιουργήσει κέρδος χωρίς να δεσμευτεί σε μακροχρόνια σχέδια και μερικά απελευθερωμένο από τους περιορισμούς που επιβάλει ο εκάστοτε συσχετισμός δύναμης με την εργασία. Όπως εξηγεί ο Orléan: «το σχέδιο που ακολουθεί η χρηματοοικονομική κοινότητα όταν επιλέγει να οργανωθεί στις χρηματιστικές αγορές είναι να ακολουθήσει έναν τρόπο οργάνωσης απελευθερωμένο εν μέρει από τον χρόνο παραγωγής». Φτάνει στο συμπέρασμα ότι όχι απλώς η χρηματοοικονομική ρευστότητα δεν είναι στην υπηρεσία της παραγωγής –όπως υποστηρίζουν οι κυρίαρχοι κύκλοι– αλλά αντίθετα είναι από τη φύση της, μια παρέκκλιση από την παραγωγική οικονομία προς το συμφέρον των κατόχων των κεφαλαιακών τίτλων (Orléan A. 2011, ό.π., σ. 27 6).

Οι Riva και Lenglet παρατηρούν ότι μέσα από τις χρηματοοικονομικές αγορές υψηλής συχνότητας οι κάτοχοι των τίτλων «περισσότερο μετακινούν τον υφιστάμενο πλούτο με έναν τρόπο που τους δίνει πλεονεκτήματα, παρά δημιουργούν καινούργιο πλούτο». Αποστέλλοντας μαζικές εντολές αγοράς ή πώλησης επηρεάζουν καθοριστικά τη διαμόρφωση των τιμών. Στη συνέχεια, ακυρώνουν τις εντολές μέσα σε κλάσματα του δευτερολέπτου και πραγματοποιούν τις συναλλαγές που επιθυμούν στις αλλαγμένες πλέον τιμές αποκομίζοντας κέρδος.

Η αντίληψη της πολιτικής ηγεσίας της ΕΕ

Η κοινωνική χρησιμότητα των τεχνολογιών που προαναφέρθηκαν δεν έχει συζητηθεί ποτέ. Κατά την κρατούσα θεωρία, η ρευστότητα θα ευνοούσε την καλύτερη δυνατή κατανομή των πόρων, και αυτή στη συνέχεια την ανάπτυξη. Κι όμως, τα τελευταία χρόνια, που οι συναλλαγές υψηλής συχνότητας κυριαρχούν στις αγορές, δεν είδαμε την ανάπτυξη να απογειώνεται ούτε, πολύ περισσότερο, τους πόρους να αφιερώνονται στην επίλυση των προβλημάτων και στην κάλυψη των αναγκών των ανθρώπων στους τομείς του περιβάλλοντος, της υγείας, της διατροφής κ.λπ. Από το 2007, η ευρωζώνη και οι Ηνωμένες Πολιτείες εμφάνισαν για δύο χρονιές αρνητικά ποσοστά ανάπτυξης (2009, 2012 και 2008, 2009 αντιστοίχως) και η φτώχεια αυξήθηκε σε μεγάλες περιοχές του πλανήτη, συμπεριλαμβανόμενης της Ευρώπης.

Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή άρχισε να προετοιμάζει την αναθεώρηση της οδηγίας MiFID το 2010, δηλαδή μετά το ξέσπασμα της κρίσης. Εξαρχής, καμία από τις βασικές αρχές όπως η ύπαρξη μιας «αγοράς των αγορών» (χρηματιστηριακών, MTF κ.λπ.) ή η επιδίωξη μιας ρευστότητας δίχως όρια δεν τέθηκαν υπό αμφισβήτηση. Σε αυτόν τον τομέα, η Επιτροπή ακολουθούσε τις γενικές κατευθύνσεις της χρηματοοικονομικής μεταρρύθμισης στις οποίες είχαν συμφωνήσει και τα ευρωπαϊκά κράτη στο πλαίσιο της διάσκεψης των G20 το 2009. Μέρος της εξήγησης αυτού του φαινομένου βρίσκεται ίσως στην παρατήρηση του Orléan που αφορά την επέμβαση «εξωεπιστημονικών» συμφερόντων, που προσπαθούν να τροποποιήσουν οικονομικές αναλύσεις προς το συμφέρον τους. Μία τέτοια οικονομική «επιστήμη», που λειτουργεί υπό την πολλαπλή επίδραση των συμφερόντων των μεγάλων εταιρειών, μονοπωλεί και τη σκέψη της ηγεσίας της ΕΕ.

Παρ’ όλα αυτά, διάφορα περιστατικά κραχ αλγοριθμικών συστημάτων10 σε συνδυασμό με τη γενική οικονομική δυσπραγία έκαναν την Επιτροπή να ανοίξει μια συζήτηση (http://goo.gl/MZsJg3, ερωτήσεις 13-20) σχετικά με τους πιθανούς περιορισμούς στις συναλλαγές υψηλής συχνότητας όπως η επιβολή «ασφαλειοδιακοπτών», οι οποίοι θα διακόπτουν τις συναλλαγές όταν εντοπίζεται ένα υπερτοξικό προϊόν, η θέσπιση μιας προθεσμίας μέχρι τη λήξη της οποίας δεν θα είναι δυνατόν να τροποποιηθούν οι εντολές, ή ενός μέγιστου ποσοστού εντολών που μπορούν να ακυρωθούν κ.λπ. Τα διάφορα χρηματιστήρια ανέπτυξαν διάφορα μοντέλα για να αντιμετωπίζουν τους κινδύνους κραχ ή βλαβερής γι’ αυτά κερδοσκοπίας. Η αναθεώρηση της νομοθεσίας έχει γίνει πεδίο ανταγωνισμού – κυρίως ανάμεσα στο London Stock Exchange, το NYSE-Euronext και το Deutsche Börse– για την επιβολή του δικού τους μοντέλου ως πανευρωπαϊκής νόρμας.

Θα μπορούσαμε  να διαχωρίσουμε τα διακυβευόμενα συμφέροντα σε τρεις κατηγορίες, οι οποίες είναι κάθε άλλο παρά ξεκάθαρα αντιτιθέμενες και μάλλον συνδέονται στενά, παρόλο που έχουν ενδιαφέρουσες εσωτερικές διαφορές: 1) τα χρηματιστήρια και τις άλλες πλατφόρμες συναλλαγών, 2) επενδυτικές εταιρείες, που είναι οι κατεξοχήν συναλλασσόμενοι, και 3) μεγάλες επενδυτικές τράπεζες, που είναι μέτοχοι στις δύο προηγούμενες κατηγορίες και σημαντικοί πωλητές τεχνολογίας.

Σε επόμενο τεύχος, θα εξετάσουμε τις διάφορες συμμαχίες ανάμεσα σε εκπροσώπους των πολιτικών θεσμών της ΕΕ και τις διάφορες μερίδες της χρηματοοικονομικής βιομηχανίας που σχηματίστηκαν και συγκρούστηκαν γύρω από τη νομοθεσία αυτή. Την περίοδο αυτή γίνονται διαπραγματεύσεις ανάμεσα στο Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και το Συμβούλιο των υπουργών για να συμφωνηθεί το τελικό κείμενο, οι οποίες θα καταλήξουν, το νωρίτερο μέχρι τον Δεκέμβριο του 2013.*

Παράρτημα

Οι πλατφόρμες συναλλαγών 

Τον Ιανουάριο του 2011 υπήρχαν στην Ευρώπη 23 1 πλατφόρμες, από τις οποίες 92 είναι χρηματιστήρια, 139 είναι MTFs και 12 είναι «συστηματικοί εσωτερικοποιητές». Γύρω στο 72 -75% των διαπραγματεύσεων συγκεντρώνεται σε 5-7 πλατφόρμες (ανάλογα με την πηγή), ενώ 37 % των συναλλαγών στο Ηνωμένο Βασίλειο και τη Γερμανία διεξάγονται εκτός οποιασδήποτε πλατφόρμας («OTC transactions»). Οι πέντε πιο μεγάλες πλατφόρμες στην Ευρώπη είναι το Χρηματιστήριο του Λονδίνου (LSE) με το 22,4% των συναλλαγών, το ΝYSE Euronext με 14,4%, το Chi-X με 14,3%, το Deutsche Börse της Φρανκφούρτης με 11,4% και το Bolsas y Mercados Españoles της Μαδρίτης με 9,7% (http://goo.gl/h8NzZN).Το LSE και το Chi-X δεν είναι μέλη του λόμπι των ευρωπαϊκών χρηματιστηρίων, του Federation of European Securities Exchanges, γεγονός που δείχνει την ένταση του ανταγωνισμού ανάμεσα στα «ηπειρωτικά» και μη χρηματιστήρια (http://goo.gl/Ktw5nP).

Αν υπολογίσουμε και τις συναλλαγές εκτός κάθε νομικά αναγνωρισμένης πλατφόρμας το Markit-BOAT έρχεται πρώτο (http://goo.gl/qHc2WM).* Αυτή η πλατφόρμα δημιουργήθηκε από 16 τράπεζες: JPMorgan, Goldman Sachs, Deutsche Bank, Barclays, Bank of America, BNP Paribas, Citigroup, Credit Suisse, Lehman Brothers, Merrill Lynch, RBS Greenwich και Wachovia. Οι τρεις πιο αναγνωρίσιμοι πόλοι μεταξύ των ευρωπαϊκών χρηματιστηρίων είναι το LSE που συνδέεται με το ΝΑSDAQ (http://goo.gl/JIyUA1), το NYSE-Euronext και το Deutche Börse. Ανάμεσα στους μεγαλύτερους μετόχους των δύο τελευταίων βρίσκονται τα Children’s Investment Fund, Atticus Capital και Fidelity Ivestment Services. Το γεγονός ότι τα δύο κυριότερα ηπειρωτικά χρηματιστήρια έχουν σε μεγάλο βαθμό κοινούς μετόχους έχει οδηγήσει σε συχνές συζητήσεις περί συγχώνευσης, καμία από τις οποίες ωστόσο δεν έχει προχωρήσει. Ανάμεσα στους μεγαλομετόχους NYSE Euronext βρίσκουμε επίσης τράπεζες όπως η ολλανδική ING και η γαλλική Société Générale. To NYSE Euronext βρίσκεται τώρα σε διαδικασία εξαγοράς από το χρηματιστηριο της Ατλάντα ICE.

Τα επενδυτικά ταμεία
Είναι πιο δύσκολο όμως να βρει κανείς πληροφορίες για το κομμάτι της αγοράς το οποίο ελέγχουν οι εταιρείες που γίνονται δεκτές στις πλατφόρμες που προαναφέρθηκαν και που διεξάγουν τις συναλλαγές. Σύμφωνα με την AMAFI, υπάρχουν περίπου 200 σε όλη την Ευρώπη αλλά οι 10 μόνο από αυτές πραγματοποιούν το 75% των συναλλαγών. Φυσικά, καμία μεταξύ αυτών δεν χρησιμοποιεί συστήματα συναλλαγών σε χαμηλή συχνότητα.

Η ευρωπαϊκή θυγατρική της εταιρείας GETCO LLC του Σικάγο κατατάσσεται πάντοτε μεταξύ αυτών των 10 πρώτων. Πρόσφατα συγχωνεύθηκε με την –επίσης τεράστια και στην Ευρώπη– Knight Capital Group για να δημιουργήσουν την KCG Holdings, γεγονός που συγκεντροποιεί αρκετά την αγορά χρηματοοικονομικών συναλλαγών.* Στην Ευρώπη, άλλες μεγάλες τέτοιες εταιρείες είναι το Spire Europe, το Citadel Europe και το Virtu Financial Europe (με τη θυγατρική του Madison Tyler Europe, Optiver και το ολλανδικό IMC). Οι μέτοχοι χρηματιστηρίων, όπως το Fidelity, που είδαμε παραπάνω, πραγματοποιούν επίσης πολύ μεγάλο αριθμό συναλλαγών. Πρόκειται για σκοτεινούς γίγαντες με εντελώς αδιαφανή και διαρκώς μεταβαλλόμενη ιδιοκτησία, που έχουν όμως τεράστιο βάρος για την ευρωπαϊκή οικονομία.

Οι τράπεζες
Τράπεζες όπως η Goldman Sachs, η Crédit Suisse και η UBS είναι ανάμεσα στους πιο σημαντικούς πωλητές τεχνολογίας υψηλής συχνότητας. Οι τράπεζες είναι επίσης μεγαλομέτοχοι στα χρηματιστήρια και στήνουν και δικές τους πλατφόρμες συναλλαγών, MTF και άλλες. Οι τράπεζες είναι τέλος συχνά μέτοχοι επενδυτικών ταμείων. Είναι κατά κάποιον τρόπο το κλειδί του συστήματος, αλλά ακολουθούν πολλαπλές και ποικίλες στρατηγικές που είναι δύσκολο να παρακολουθήσουμε. Υποτίθεται ότι υπάρχουν διαφορές στη φιλοσοφία και το μοντέλο διοίκησης των αμερικανικών (Goldman Sachs, Citigroup, JP Morgan, Bank of America, Morgan Stanley) και βρετανικών τραπεζών (HSBC, RBS, Barclays, Lloyds), απο τη μια μεριά, και των «ηπειρωτικών» τραπεζών, κυρίως δηλαδή των γερμανικών (Deutsche Bank, Commerzbank), γαλλικών
(ΒNPP, Société Générale, Crédit Agricole) και ελβετικών (UBS, Crédit Suisse), από την άλλη.

Παραπομπές

1. Lenglet, M. και Riva, A. «Les normes du marché, entre l’homme et la machine. De quelques enjeux portés par l’automatisation des marchés financiers», Revue de la régulation.

2. Guilhot N., Financiers, philanthropes: sociologie de Wall Street, Liber, Παρίσι 2006.

3. Aggarwal R., «Demutualization and Corporate Governance of Stock Exchanges», Journal of Applied Corporate Finance, τόμ. 15, άνοιξη 2002.

4. Lagneau-Ymonet, P. και Riva, A., «A Market as a Public Good. The Political Economy of the Revision of the Markets in Financial Instruments Directive (MiFID)», στο Huault, I. και Richard, C. (επιμ.), Finance: The Discreet Regulator, How Financial Activities Shape and Transform the World, Palgrave Macmillan, Λονδίνο 2012, σ. 134 -163.

5. Lagneau-Ymonet, P. και Riva, A., Histoire de  la Bourse, La Découverte, Παρίσι 2012.

6. Βασσάλος Γ., «Οι τράπεζες και η ΕΕ: από τη χρηματιστικοποίηση στη «δημοκρατία» των μετόχων», Λεύγα, τχ. 9, Νοέμβριος 2012.

7. Orléan A., L’empire de la valeur, Seuil, Παρίσι 2011.

8. Καρλ Μαρξ, Το Κεφάλαιο, τόμ. Α΄, μτφρ. Π. Μαυρομμάτης, Σύγχρονη Εποχή, Αθήνα 2002, σ. 134. Το γερμανικό κείμενο αποδίδεται καλύτερα στα αγγλικά, ενώ η ελληνική και γαλλική μετάφραση δεν αποδίδουν τον ρυθμιστικό ρόλο που έχουν οι τρεις παράγοντες στον καθορισμό του συνολικού ποσού του κυκλοφορούντος μέσου ανταλλαγής (νομίσματος σε διάφορες μορφές). Στα γερμανικά: «Die drei Faktoren: die Preisbewegung, die zirkulierende Warenmasse und endlich die Umlaufsgeschwindigkeit des Geldes, können aber in verschiedner Richtung und verschiednen Verhältnissen wechseln, die zu realisierende Preissumme, daher die durch sie bedingte Masse der Zirkulationsmittel, also sehr zahlreiche Kombinationen durchmachen». (http://goo.gl/vRQ5w1) Στα αγγλικά: «These three factors, however, state of prices, quantity of circulating commodities, and velocity of moneycurrency, are all variable. Hence, the sum of the prices to be realised, and consequently the quantity of the circulating medium depending on that sum, will vary with the numerous variations of these three factors in combination». (http://goo.gl/mr2OgA).

9. Όλη η παράγραφος από τη γαλλική έκδοση: « De même que le cours de la monnaie en général reçoit son impulsion et sa direction de la circulation des marchandises, de même la rapidité de son mouvement ne reflète que la rapidité de leurs changements de forme, la rentrée continuelle des séries de métamorphoses les unes dans
les autres, la disparition subite des marchandises de la circulation et leur remplacement aussi subit par des marchandises nouvelles».

10. Το κυριότερο ήταν το «flash-crash» του 2010 στα αμερικανικά χρηματιστήρια. Ακολούθησαν βλάβες, έξι φορές στο NYSE-Euronext, δύο στο Chi-X και από μία
στο Μιλάνο και το London Stock Exchanghe (Riva A. και Lenglet M., ό.π.).

Διορθώσεις / εξηγήσεις

*To τέλος των διαπραγματεύσεων ορίζεται τώρα το Φλεβάρη του 2014

*ΔΙΟΡΘΩΣΗ ΛΑΘΟΥΣ ΣΥΓΓΡΑΦΕΑ: Χωρίς να φέρει καμία ευθύνη η Συντακτική Ομάδα της Λεύγας, αλλα με την ευθύνη να βαραίνει αποκλειστικά το συγγραφέα, η διατύπωση αυτη που χρησιμοποιήθηκε παραπάνω είναι λανθασμένη: «Αν υπολογίσουμε και τις συναλλαγές εκτός κάθε νομικά αναγνωρισμένης πλατφόρμας το Markit-BOAT έρχεται πρώτο».  Το Markit-BOAT δεν είναι πλατφόρμα συναλλαγών, αλλά σύστημα αναφοράς (clearing house) των συναλλαγών που γίνονται εκτός  κάθε πλατφόρμας. Με βάση λοιπόν τα στοιχεία που δημοσίευσε το 2011, οι συναλλαγές αυτές που είχαν αναφερθεί στο Markit-BOAT ήταν περισσότερες από αυτές που είχαν γίνει μέσα στο κάθε χρηματιστήριο ή την κάθε άλλη πλατφόρμα συναλλαγών χωριστα. To Markit-BOAT βρίσκεται αυτή τη στιγμή υπό εξαγορά από το σύστημα Bats Chi-X Europe [Financial News 12/11/2013 «Bats sinks Markit Boat» http://www.efinancialnews.com/story/2013-11-12/bats-sinks-markit-boat?ea9c8a2de0ee111045601ab04d673622]

*H συγχώνευση αυτή έγινε μετά από βλάβη αλγοριθμικού συστήματος της Getco που της προκάλεσε ζημίες εκατοντάδων εκατομυρίων κι ένα πρόστιμο $12 εκατομύρια από τις αμερικανικές αρχές.

Advertisements

Ένα Σχόλιο to “H ρύθμιση των χρηματοπιστωτικών συναλλαγών υψηλής ταχύτητας στην ΕΕ: μάχη σκοτεινών γιγάντων”

Trackbacks/Pingbacks

  1. H ρύθμιση των χρηματοπιστωτικών συναλλαγών υψηλής ταχύτητας στην ΕΕ – Μέρος δεύτερο: η πολιτική διαδικασία | Γκράνμα - Ιουνίου 10, 2014

    […] πρώτο μέρος του άρθρου (λεύγα 12) είδαμε τα διαφορετικά στάδια της απελευθέρωσης των […]

Σχολιάστε

Εισάγετε τα παρακάτω στοιχεία ή επιλέξτε ένα εικονίδιο για να συνδεθείτε:

Λογότυπο WordPress.com

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό WordPress.com. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Twitter

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Twitter. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Facebook

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Facebook. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Google+

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Google+. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Σύνδεση με %s

Αρέσει σε %d bloggers: